#bilibili# Woopy小朱的视频http://t.cn/AXYcbWiY 标题：70年代老漂亮50的启示：彼时十年期美债收益率本身，已经失去信用、不被市场信任
正文：
在我个人搭建的市场模型里，以十年期美债收益率作为外部硬锚：收益率稳定落到2%附近、并且被市场认可，这个锚才是有效的，市场进入我定义的无效市场，我们可以依托这个标尺，搭配PE、PB，去判断价格有没有明显偏离合理价值；一旦收益率高于5%，锚失效，市场就进入有效市场，定价交由情绪、共识和叙事，涨跌本身就是行情的理由，不存在“涨过头、跌过头”的评判标尺。
当复盘老漂亮50这段历史的时候，就遇到了很难自洽的地方。1972年末老漂亮50见顶，彼时十年期美债收益率大约5.7%，已经高于5%，按我的划分，属于锚失效的有效市场。后续滞胀周期里面，美债收益率一路走高，到1980年标的股价回本的时候，收益率已经来到11%附近。
按照常规理解，如此高的无风险收益率，会持续压制估值，资产回本的难度极大。这批龙头最后依靠持续抬升的名义盈利，对冲估值压缩，最终股价回到前期高点。想要让我的框架能够继续成立，我只能给出这样一个解释：在七十年代滞胀环境之中，这个十年期美债收益率数字摆在那里，但是它本身已经失去市场信任。
利率数字是客观存在的数字，但是锚不只是一个数字，锚是市场愿意相信的基准。
一个利率指标想要成为定价硬锚，有两层前提：第一是数字稳定；第二是市场相信这个利率可以长期维持、相信它是可靠的贴现标尺。70年代通胀剧烈震荡，通胀预期来回反复，美债收益率持续上蹿下跳。就算每天都能看到一个收益率报价，市场并不相信这个利率能够稳定持续，大家不知道明年、后年通胀会到哪里、利率会抬升到什么位置。
数字看得见，但是信用消失了，它不再具备作为稳定标尺的资格。
这就区分开了两层概念：“存在一个利率数字”和“这个利率是可信的定价锚”，完全不是一回事。
在2000互联网泡沫之后，美债收益率是缓慢下行，通胀预期逐步稳住，市场慢慢重建对利率体系的信任，等到收益率落到2%附近，同时市场认可这个低利率环境可以延续，锚才真正回归。
而七十年代，利率一路飙升、通胀预期完全失控，哪怕有收益率报价，它只是一个随通胀乱跑的数字，没有信用，算不上可以用来估值的基准标尺。所以全程，市场始终处在我定义的有效市场当中，由共识主导定价。
少数拥有强定价权、可以跟随通胀提价的企业，能够靠持续的名义盈利增长，在这个失去可信锚的混沌环境里面消化估值、完成股价回本。它不是锚在起作用，恰恰是锚的信用崩塌之后，极少数资产依靠自身壁垒穿越无序的共识波动。
熊彼特所说的创造性破坏，是良性周期的动力：新的创新打开新需求，商品产出跟上货币发行速度，通胀温和，利率预期稳定，锚获得信用。一旦需求饱和，没有足够的创新打开增量空间，人为放水托住存量产能，货币就容易空转，通胀中枢抬升，利率预期剧烈摇摆，利率标尺的信用就容易丢失。
放到当下我的观察里，这套区分对我很重要。
利率高于5%只是锚失效的表象，底层本质是：市场不再相信这个利率是稳定、可信的基准。
只要市场不信任这个利率，哪怕有利率数字，它也不能充当估值标尺，市场就是有效市场，涨跌由共识决定。我们不能单纯只盯着利率数字，还要额外判断：市场信不信这个利率。
这是老漂亮50这段历史，补进我框架里最重要的一层边界。
我这套模型不是万能公式，只是服务我自己观察市场的工具，为了框架能够自洽，我选择这样理解这段历史。
（仅个人思考推演，不构成投资建议）
如果你觉得篇幅不合适，或者想把语气再收敛一点、更贴合微博随笔的感觉，我再调整。
